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基金化运作成房地产信托主流方向

2006年02月14日 10:05 来源: 金融时报-金时网 【字体:


  策划人语

  在去年的信托市场上,房地产信托的风头正健。发行数量和发行规模几乎月月攀升,迅速占据了信托业“老大”的位置。房地产信托的不断升温,缘于央行加强房地产金融调控,银行资金大量撤出房地产项目,迫使开发商寻求新的融资途径。而在这种背景下“火”起来的房地产信托,潜伏着怎样的风险显然是不言自明的。银监会在去年9月发出警示房地产信托风险的“212号文”就是最好的佐证。

  房地产信托去年所历经的起伏,令我们不得不关注今年甚至今后房地产信托的发展去向。首先,房地产信托有没有前途?答案无疑是肯定的。原因有两个:其一,房地产业是国民经济的支柱行业;其二,国家积极推动直接融资发展。那么,具有巨大的市场需求但又存在于高风险之中的房地产信托该怎样发展?如何让房地产信托成为信托公司的一种长线业务品种?其主流的发展方向和创新的方向又是什么?这些都是亟需探讨与解决的问题。在本期的“每月话题“里,我们以房地产信托为主线,对人们所关心的这些问题进行探讨。

  确切地讲,中国的房地产信托完全是政策夹缝中诞生的产物。这一点通过数据体现得淋漓尽致。

  2003年6月央行121文件出台。大批失去银行“供血”的房地产企业亟需供血,中国的房地产信托因此诞生,并成为自2003年以来支撑信托行业盈利的“三驾马车”之一。数据显示:2003年9月,房地产信托计划的发行额30亿元,到了2003年底,猛增至60亿元,2004年底,房地产信托计划发行额达到了111.74亿元,比2003年几乎翻了一番。而2005年1至9月,房地产信托更是如火如荼。2005年9月,银监会发出“212号文”,对房地产信托风险提出警示。文件一出,效果立竿见影。9月份,房地产信托的发行数量和资金规模比上月分别回落19.7%和36.4%。

  从2003年到2005年9月,房地产信托的起落以及与政策的关联,综合反映了房地产信托创新方向与宏观经济政策及信托行业政策如何吻合的问题。而从行业监管政策的角度,除符合国家整体经济金融政策外,最重要的就是风险控制。

  政策趋紧:主动理财冲动将是房地产信托的原始动能

  在过去的一段时间内,无论是宏观经济政策还是微观行业政策,政策取向应该说并不利于房地产信托的发展。但是,房地产市场每年巨大的资金需求与目前房地产信托在房地产融资额中微乎其微的占比,无疑又体现了房地产信托巨大的展业空间。日前,国务院发展研究中心金融研究所所长夏斌提出,理财市场融资成为我国企业融资的八大渠道之一。而从信托公司对房地产信托的主观展业愿望上,因为股东结构、人才结构等问题,一些一直以来执着于房地产信托的信托公司,仍然会在房地产信托上有所作为。因此,信托公司对房地产信托的展业冲动将通过主动理财的形式缓解政策挤压,并通过创新成为房地产信托的突破口。

  产品创新:地产信托产品将围绕信托基金化原理展开

  近年来,国内一系列的宏观调控政策,使得房地产业传统的间接融资模式受到挑战,资金短缺让诸多开发商“不寒而栗”。发展房地产投资基金被业界普遍认为是改善房地产融资环境、推动金融改革和金融创新的有效途径。银监会“212号文”出台后,信托行业对房地产投资信托基金(REITS)及夹层融资等房地产融资的信托方式进行了大量的研究与探讨,而这些所集中体现的是房地产信托的基金化。
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  受到政策、法律、税务等多方面的因素制约,REITS作为房地产信托最高端的金融形态,在我国尚未形成市场。但REITS标准已广泛运用在了地产信托的产品设计中。夹层融资、股权投资和债权融资从投资方式、产业环节、流动性、投资收益率等不同的角度引用了REITS的核心理念。REITIS概念加速了地产信托的基金化,使其从私募走向公募化,有力地加强了行业规模,提高了投资权益。

  市场实践:“中国式REITS”初显雏形

  虽然地产信托对于整个地产业庞大的资金需求乃杯水车薪。但地产业对于信托融资已经形成需求,每年的规模都在增长,REITS成为了地产商期待的新兴融资理财产品。虽然存在的瓶颈限制、规模不大、不能上市流通等诸多因素成为REITS不能在我国发展的“死结”,但是,实践中许多信托公司所开展的房地产信托项目虽还不是纯粹意义上的REITS,但“中国式REITS”已经初显雏形。

  REITS要求项目已经正常经营,有稳定的租金收入,但是还没有被分割出售,中国这样的项目并不多。所以,如果没有产业基金性质的资金支持房地产开发,

  REITS即使是有,也收购不到合适的物业。而开发商资金最紧缺的时候就是“四证”齐全之前,因为这个阶段开发商无法向银行贷款。“中国式REITS”则强调在保证REITS核心释义的前提下,结合中国目前地产金融发展需求,对投资产品的环节有适度的调整。联华信托的“联信·宝利”信托产品,实际上就是“中国式“REI-TS”的具体实践。

  创新方向:专业化、标准化、规模化、流动性

  从2003年、2004年地产信托业的兴起、兴旺,到初显势头的房地产信托受2005年出台的“212号文”影响而回落,在信托行业房地产信托也随着研究力量的强弱和研究方向的不同而分化,一些坚持按照房地产信托专业化、标准化、规模化进行研究的信托公司,其业务并未受到影响;而一些以贷款方式所进行的房地产信托则开始萎缩。2006年,如何在房地产信托中立足不败成为关注房地产信托业务的信托公司最为关注的问题。随着政策、行业规范的相继出台,专业化、标准化、规模化和流动性将成为地产信托的重点研究方向战略。无论从产品设计、公司运营到产品服务,专业化都成为信托公司可持续发展的有力保障。标准化则更多体现在使用基金化原理来设计产品,相对于科技含量低,以债券、贷款方式操作的产品,基金原理化本着标准化、可复制、复合投资、具有流动性的特点,更具有弹性发展空间。而地产信托的规模化更有利于把握市场,获取利润,化解宏观政策调控及市场突发事件所带来的投资风险。“中国式REITS”将结合中国房地产市场的实际更加完善。

  房地产信托的现状与瓶颈

  孙立作

  为国民经济最重要的支柱性产业,房地产对经济发展的拉动作用有目共睹。其行业投入资金大、利润回报丰厚的特点,令其已连续三年蝉联“中国十大暴利行业”榜首。巨额资金需求和高额利润回报决定了金融与房地产之间千丝万缕的联系,房地产业离不开资金支持,同时房地产也是金融业的一个重要服务领域。而这一点恰好在2005年的房地产信托市场得到了极好的验证。

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  信托发行数量和规模迈上历史新台阶

  2005年国内房地产信托市场继续呈现快速发展的态势,不仅信托品种及规模迅速扩大,而且信托产品结构也呈多元化态势。据市场不完全统计,截至2005年12月31日,信托市场共发行房地产信托121只,募集资金规模157.27亿元,绝对额大幅增加了27.78亿元,分别较去年同期增长11%和28.73%。其产品发行数量和规模均为信托行业自2002年重新登记以来的最高峰值。

  依照国内房地产市场对资金融资方式的差异化牵引,以及信托机构对风险偏好的驾驭能力不同,2005年国内的房地产信托品种呈现出了多元化的发展趋势。目前,房地产信托的产品线已初步形成了资金贷款型、股权投资型、受益权转让型、置业购买、债权信托和组合投资型等多样化的信托品种。同时,在单个信托产品规模、期限和收益方面,也出现了募集资金从1000万元到10亿元不等,期限和收益多样化的信托产品格局。

  在2005年的地产信托创新步伐中,与房地产信托相关的信托品种及其衍生产品成为多数信托公司业务创新的重点。特别是在“212号文”后的原抵押式贷款和财产信托转让受益权式的融资通道遭到封堵的情况下,以夹层融资、股权投资和债权融资为代表的地产创新手法纷纷展现,其中,最具代表的有联华信托发行的被誉为国内首只“准房地产信托基金”的“联信·宝利”1号。该产品是按照房地产投资信托基金(REITS)的标准来设计的,并借鉴了香港领汇房地产信托基金、美国REITS和内地证券市场基金的成熟管理模式,基本接近于契约型封闭式投资基金的模式。其后,联华信托又发行了“联信·宝利”7号,这个信托计划也被业界喻为开辟了国内“夹层融资”的先河,其融资形式介于股权与债权之间的投资形式。此外,还包括了北京国投发行的“沁春家园”、“郦城”两个商业房产与“万象新天”一个住宅房产信托基金;深圳国投推出的“嘉德深国投雨花亭(长沙)中心项目”,都有各自不同的创新。

  房地产信托市场存在的问题

  房地产信托业务的发展,不仅有利于提高我国房地产市场直接融资的比重,而且充分增加了金融市场的投资品种。但市场内部仍旧存在着诸多的风险性问题亟待解决。

  首先是信托公司的受托人职责问题。回顾2005年的一些以股权投资方式为主的房地产信托产品,我们发现信托公司通常将投资决策的职责转交其他机构执行,存在“转委托”的现象。这不仅不能充分体现信托公司的勤勉尽责与专家理财能力,而且有悖于《信托法》的有关规定。

  其次,在市场发售的有些以房地产投资为主体的基础设施建设信托产品中,信托计划中列明由政府发文确认债务,并由人大通过决议,列入财政预算,这实际上属于变相的政府担保,与《担保法》有关规定不符。而且,当地政府的或有负债、后续财政收入、支出情况,信托公司无法控制,甚至无法及时获取准确信息,而这自然会引发这类信托产品的延期兑付,或是采取发新换旧。

  再次,通过对房地产信托产品的期限结构分析,我们发现其产品短期化明显,产品期限大多为三年以下,而三年以上房地产信托品种几乎没有,这也使2005年的房地产信托产品的期限结构进一步失衡。由此说明信托公司在2005年房地产投资领域的理财水平没有实质提高,特别是房地产信托产品的关联融资信息披露内容仍然十分欠缺。

  通过上述回顾,可以说房地产信托在2005年的地产融资舞台上确实“走红”过较长的时间,虽然其当前的融资规模还无法同银行资金相媲美,但对只有两年市场经验的信托业来讲是极其不易的。另外特别需要提出的是2005年9月后,房地产信托市场虽然经历了“212号文”的困惑,但是先前以地产信托业务为主流业务的信托公司并没有因市场游戏规则的改变而放弃游戏,而是寻求着地产业务的新变种。因为在这一类信托公司的盈利模式中,房地产信托的巨大盈利能力是其他信托业务无法代替的。
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  相关链接

  2005年度中国房地产信托之最

  1、第一个准房地产信托产品:2005年1月22日联华信托推出的国内首例准房地产信托———“联信·宝利”中国优质房地产投资信托计划。该项目募集金额2000万元以上,期限9至18个月,信托预期收益为5.3%+浮动收益+超额收益。

  2、已兑付的信托收益率最高的信托产品:东莞信托于2003年11月12日成功发行的2年期“东莞信托·福民集团大厦项目集合资金信托计划”。该项目可分配收益率为26.80%(2年),实际每年的收益率为

  13.4%。远远高于预期的收益率,成为国内公开披露的最高收益房地产信托项目。

  3、发行规模最大的信托产品:2005年11月8日新华信托发行的8亿元至

  10亿元规模的“上海城开万源城项目集合资金信托计划”。该项目期限2年,预期收益率为5.5%。

  4、被业界誉为第一个夹层融资的信托产品:联华信托2005年12月2日发行的“联信·宝利”7号信托产品。该项目发行规模为15368万元,期限为3年,预期收益率为5.3%至7.39%+浮动收益。

  5、发行规模最大的财产信托优先受益权转让产品:2005年12月1日由外贸信托发行的远洋大厦财产信托优先受益权转让计划。该项目期限分别为1/2/3年,预期收益率分别为4.5%/4.8%/5.2%+浮动基准利差,信托资金运用方式为优先受益权转让。

  上海人均住房面积达15.5平方米

  日前,上海市统计局发布的2005年统计公报显示,到2005年底,上海人均居住面积为15.5平方米。新华社发

  五大特征主宰今年房地产信托市场

  孙飞

  整体趋势先抑后扬

  在银监会“212号文”的政策影响下,去年国内房地产信托市场呈现出先扬后抑的走势。就此我们推论在当前地产金融环境没有转暖的情况下,2006年房地产信托市场仍会延续2005年第四季度的下滑态势,但全年极有可能在相关政策的出台后走出先抑后扬的行情。其理由是2006年虽然是行业监管与扶持并重,但一旦银监会的分类监管结果公布,以及《信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法》的出台,将会迅速带动行业内部的两极分化,而房地产信托也将在这种分化中得到强势发展。如果上述两项制度能够在2006年上半年出台,那么房地产信托市场极有可能在经过短期的内敛之后,走出相对较好的走势。
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  市场分工专业化细腻化

  房地产信托市场在经过近3年的发展后,当前的市场仍处于初期阶段,但是我们相信随着以联华信托、中诚信托和北国投为代表的信托公司将会在2006年采取更为专业化、细腻化的市场分工,其各自的地产信托盈利模式将会稳步拉动市场向成熟迈进。去年这些公司的表现已使其成为房地产信托市场的倡导者,而谁会是追随者将在2006年一见分晓。

  信托商将逐步亮剑

  银监会“212号文”确实令以地产信托为主要盈利手段的信托商们受惊不小,但在市场游戏规则无法改变的情况下,怎样调整自身的规则,将是多数信托商们所思考的。至少在“212号文”出台后,以及《信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法》没有出台前的“后房地产信托时代”,要使自身的主营业务得以延续,强势的信托公司会逐步亮剑。亮剑的方向根据我们对2005年后半段信托商对借款人的角色变化来看,其市场融资策略将会向更具实力的开发商转型,而这必然会令那些小型开发商面临更大的市场融资危机。

  投融资区域日趋明显

  从国内东中西区域房地产市场发展的情况来看,房地产信托正在完善着东中区域的金融资源配置,而西部区域则相对较弱。特别在房地产信托的市场风险逐步显露的情况下,信托商对信托地产融资的区域性选择会越来越谨慎,由此会造成在2006年的信托投融资中,区域化的资金侧重会日趋明显。

  以北京地区为例,我们相信信托商在对地域内的某地产项目进行融资前,不仅要关注项目本身的细节,而且也要关注地区地产经济宏观的发展变化,比如说重点把握北京房地产市场需求状况是否会发生变化;当地市场房屋供应情况的变化,以及土地成本等因素的影响。通过上述宏观和微观方面的研究或许将对信托商控制地产信托投资风险产生较可靠的参考依据,而这种依据的本身基本上是通过各项经济指标和数据得出的,所以它对于投资风险较大的市场区域,以及经济增长速度较慢的区域都将采取回避的策略,由此会促使房地产信托投融资的区域化特征越发明显。

  总量走低规模放大

  从2006年1月份露面的中诚信托的北京博雅国际中心项目和北国投的润枫国际公寓项目的产品结构,以及“212号文”的三项铁律的约束分析,我们揣测由于集合资金信托计划审批制的恢复,故在发行难度加大的情形下,2006年房地产信托产品的发行数量将会较2005年有所减少,但正是在获批项目资源有限的情况下,信托商才会更加注重单个信托产品的发行规模。由此,在2006年里,总的产品发行数量会减少,但资金的总体规模会继续放大。

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