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英国CARS汽车应收款证券化方案

2005年11月22日 17:48 来源: 第一财经日报 【字体:


  作为英国首个成功将购买汽车的分期付款应收款证券化的案例,CARS公司证券化方案具有很大的开拓性和独特之处。上世纪80年代末,StandardChartered公司和CharteredTrust信托公司为了改善资本比率,移走资产负债表上的相应资产,释放可用于他处的资金,与高盛国际有限公司一起合作推出了这个无抵押的资产证券化产品。

  针对当时欧洲资产支持证券化市场还相对不发达且投资者不习惯非抵押的证券情况,方案制定者将这种证券定位为向技术最好的机构投资者公开大规模发行的AAA级浮动利率票据。这种浮动利率票据的发行在市场上得到了热烈的追捧,票据采用LIBOR0.5个基本点的浮动利率,大都被长期投资者买走,在二级市场上的交易也相当活跃。

  在英国,早期的汽车应收款证券化都有比较高的初始成本,为了分散这些成本,StandardChartered公司倾向于进入国际资本市场,以保证交易的规模和期限的合理性。

  出于提高投资者兴趣的目的,它们认为对于支持资产是消费信用贷款的证券化方案,AAA级银行的部分信用提高是不二之选,因为将来银行要对专门公司提高流动性保护。于是它们最后选择瑞士联合银行(UBS)作为信用增级机构。

  这个著名的方案是这样建立的:首先成立破产隔离的专门公司,即CardiffAutomobileReceivablesSecurities(下称“CARS”),它作为证券的发行人;然后设立与专门公司相应的信托公司CharteredTrust。CARS从该公司买入证券化的分期付款购买合同,通过发行浮动利率票据融资。信用增级机构UBS通过浮动利率票据本金价值15%的信贷便利给CARS提高信用。

  构造证券化过程中的主要问题是:如何保证来自支持资产的部分现金流能从证券化专门公司返回到发起公司手里,而不会带来比资产保留在资产负债表上时应付税额更高的税款。为解决这一困扰,一个新的ReceivableTrust建立起来。从分期付款中得到的现金流都流向ReceivableTrust公司,所有的钱都存在UBS的一个有息账户中,在浮动利率票据的每个付息支付日,ReceivableTrust首先付出足够的资金以偿还CARS的债务,然后把资产付给信用提高者UBS以保证不足账户和补偿的比例维持在一个适当的水平。最后,任何剩余货币都付给CharteredTrust公司。

  于是,从分期付款购买合同中获得的收入经购车人付给应收款信托公司ReceivableTrust,并由应收款信托公司按CARS、UBS和CharteredTrust之间的预定规则分配。

  值得一提的是,这个交易结构中设计了一个非常独特的利率掉期交易,以规避CARS由于从分期付款购买合同中获得的固定利率收入而同时拥有浮动利率的债务所产生的利率风险。CharteredTrust信托公司售出的分期付款贷款的每一部分都有一个相应的掉期,交易预计共有13个掉期。每个掉期的支付在浮动利率票据的季度支付日执行,因此在每一个交割日只需在CharteredTrust信托公司和CARS之间支付一个净额。

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