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[专家访谈]我国基金化房地产信托产品如何发展?

2005年08月23日 09:22 来源: 金融时报-金时网 【字体:


  特邀嘉宾:中国人民大学信托与基金研究所执行所长 邢成 博士

  东中西区域发展和改革研究院副院长 孙飞 博士

  2004年房地产信托业务异军突起。统计显示:2004年全年各家信托公司共发行推出各类房地产信托产品89个,占全年发行总量的22.47%,共计金额110.7576亿元,占全年发行总规模的29.18%。今年上半年,延续去年的发展势头,房地产信托发行规模的增长依然十分强劲。为此,记者邀请中国人民大学信托与基金研究所执行所长邢成博士和东中西区域发展和改革研究院副院长孙飞博士作为本期话题的特约嘉宾,共同探讨基金化房地产信托产品的发展与创新思路问题。

  主持人:与房地产的其他融资渠道相比较,房地产信托融资模式具有什么特点?

  邢成:当前房地产开发的融资渠道主要包括商业银行贷款、主板上市发行股票、海外上市募集资金、引进国外基金、发行企业债券、企业合作开发、民间私募基金、租赁融资以及信托融资。其中,多数融资渠道由于政策瓶颈、周期过长、谈判成本过高、审批标准较严格、运行模式不规范、法律风险较高等诸多不同原因,缺乏可操作性,常有远水难解近渴之感。

  信托以其合法合规、政策灵活、手段多样、工具众多、规模适中、制度优势和量身打造的特点,使房地产信托逐渐成为开发商重要的融资方式。为了能抢占市场机会,加快项目开发进程,开发商也愿意给信托投资者以较高的回报,以获得足够的开发资金,建立起稳定、多元的融资渠道。目前在我国较为常见的房地产信托融资模式主要包括:房地产股权投资信托融资模式、股权证券化信托融资模式、混合信托融资模式、财产信托融资模式、债权信托融资模式等。上述方式尽管在当前特定时期发挥了极为重要和独特的作用,但基本还属于较为初始的项目融资范畴,从长远来看,既难以满足我国房地产行业快速发展的融资需求,也无法形成信托公司持续性的核心盈利模式。

  主持人:能否预测一下我国房地产信托发展的趋势?

  孙飞:我的看法是房地产信托经过发展之后会更为成熟,在更加成熟和规范的基础上,肯定会迎来一个新的发展阶段。对于未来的发展趋势,我认为主要会朝着两个方向发展,第一就是中国特色的REITs(跨境房地产投资信托基金)以后会出现很多,第二,中国的准房地产基金也会出现。中国现在没有产业投资基金法,而只有证券投资基金法,那么我们现在可以先规避一下,可以叫房地产产业发展集合信托或者是准房地产产业基金。

  主持人:相比较传统的房地产信托产品,基金化房地产信托产品将在哪些方面实现创新突破?

  邢成:主要应体现在四个方面:一是由简单信托计划转型为标准化产品系列。传统的房地产信托产品,基本操作流程都是:意向谈判——项目论证——提出规模——确定价格——签署合约——制定计划——募集资金——发放贷款。其实质是以个案融资为核心,以信托计划为表象。每一个信托计划的内容都不可复制,导致投资者面对的是数不胜数、内容各异的信托计划和千差万别的投资决策依据。而基金化信托产品模式,是重点设计和塑造标准化信托产品系列,方向是信托产品逐渐具备标准化、系列化、复制化、识别化、品牌化,这样才有利于提高运作效率,降低营销成本,拓宽市场范围,实现规模效益。
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  二是由特定项目融资转型为基金模式运作。严格意义上的项目融资是指为一个特定经济实体所安排的融资,一般都具有一次性融资金额大,项目建设期和回收期长,不确定因素多等特点。这种融资流程与信托公司的本源职能截然相悖,即异化为所谓“受人之托,代人敛财”。而基金化信托产品的运行模式是在确定基本投资方向和投资策略后,发行标准化的信托产品,形成一个较具规模的信托资金池,再按照资金受托人、资金托管人、投资管理人等基金要素和原理进行专业化管理与运用。根据不同投资者不同的投资偏好与风险偏好,确定不同投资标的,满足不同的投资需求,最终形成:制定投资策略——设计基金化信托产品——打造营销品牌化产品——募集资金——组合运用资金,即“受人之托,代人理财”规范的投融资流程。

  三是由单一投向转型为组合投资。由于传统的房地产信托产品多为项目融资型,因此其共同的弊端就是投向单一,风险高度集中,既不具备规模性,又缺乏流动性,难以设计和形成风险与收益的相互轧抵机制,被业界戏称为“背雷模式”,即此类信托产品仿佛是背在身上的雷,数量越多风险越大,一个爆发,全盘皆输。而基金化房地产信托产品,则可以运用基金产品的设计原理和要素,在具备相对较大规模和较为充分的流动性设计的前提下,通过在不同项目、不同产品、不同领域、不同地区、不同行业之间科学合理地进行投资组合,最大程度地分散投资风险,保证投资收益。

  四是由预期保底转型为市场选择。实行基金化房地产信托产品,可以使投资风险主体明晰化,这是信托产品的发行销售最终走向公募化的核心前提。即在受托人勤勉尽职的条件下,因投资信托产品所发生的风险,导致信托财产受到损失,应全部由委托人自行承担。现阶段,各信托公司推出的传统房地产信托产品计划无一不明示预期收益。尽管从理论上讲,预期收益是弹性的,不同于承诺固定收益,但各信托公司在业务开展中实际已承担了赢利预期和信托财产完整退出的巨大管理风险和信誉风险;另一方面,大多数信托产品的投资者对信托产品还很不了解,对风险主体的界定十分模糊,把市场风险和政府信誉简单而又缺乏逻辑的混淆在一起,不愿对自己投资判断所带来的风险进而导致的损失承担责任。所以,如果信托公司仍热衷于按照传统理念强化甚至误导所谓预期收益的概念,一旦房地产信托产品实现了公募发行,潜在的风险和隐患是很大的。

  主持人:怎么看信托投资的风险问题?

  孙飞:对于目前中国可供选择的一些金融投资渠道来说,信托投资相对股票、期货来说,它的风险还是比较小的,投资回报比国债或者放到银行里要大得多。在防范风险上,信托公司在选择项目时也会设置多处防火墙,用抵押、担保、控股等许多模式保证投资者的资金安全。而随着银监会对于信托法律法规的进一步规范、细化和管理力度的加强,金融诈骗方面风险也会大幅度降低。

  当然,具体到每个房地产信托项目,还是会存在一定风险。但是这些风险往往都不是信托本身可以避免的。首先,如果房地产项目本身存在隐藏的财务黑洞、内部法律纠纷等先天性的缺陷,那无论房地产信托怎么设计规避风险,风险都是无法避免的。其次,房地产行业是一个资金密集型行业,时间周期较长、资金占用量大,而且又是投资品,在一定市场环境下,还可能滋生投机风险,如果房产价格上涨幅度超过了居民消费承受能力,就可能存在房地产泡沫。如果泡沫达到一定程度,就必然影响房地产信托。我们可以这样假设:倘若我们在某地做了一个房地产信托项目,不幸的是这个地区房地产泡沫严重,以至原本每平方米10000元的楼盘只能卖每平方米5000元,达不到当初协议的预期,只得启动抵押程序和担保程序,但若通过担保和抵押程序还是不能解决还款问题,那么这个房地产信托项目就是失败的。如果信托投资公司是在尽职尽责,合规合法的情况下做的房地产信托项目,这时候的风险将由投资者自己承担。

  作者:金立新

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